判断可转债是否具有投资价值和套利空间，转股溢价率是一个十分重要的概念。现在一般的财经网站都会披露这个数据。下面先按照一般教科书的内容介绍这个公式，然后分析其不足之处，最后提出可转债套利收益率这个新的分析工具。
一、转股价值的概念
要计算转股溢价率，先要引出可转债的转股价值。公式如下：
转股价值=（100元/转股价）*正股价
表示面值100元的可转债转股后可以得到的价值金额。通俗地讲，就是将面值100元的可转债转换成股票后卖出可以换回多少资金来？正股价是指发行可转债的上市公司的股票交易价格。
转股价值又称平价或者平价水平，意思即如果把可转债面值100元的可转债按照当期转股价转成股票后值多少钱？这就是平价。如果不考虑看涨期权的价值，本来面值100元的可转债就只值相当于平价的价值，所以叫平价。而市场上面值100元的可转债的交易价格一般都高于平价，所以是溢价交易。
面值100元的可转债，在市场上的价格是多少？即要用多少资金（钱）才能买到面值100元的可转债呢？这就要提到转债现价这个概念。可转债在证券交易所挂牌进行交易时的成交价格就是转债现价，表示面值100元的可转债的交易价格。
对可转债投资者而言，如果要将所持的面值100元可转债交易变现，可选择两种方式：
（1）直接在可转债二级市场上交易，把它卖掉，换回与转债现价相等金额的资金来（这里均不考虑手续费）；
（2）如果将它（面值100元的可转债）转换成股票后卖出，只能换回与转股价值（“平价”）相等金额的资金来。
很显然，如果不考虑交易成本，对于面值100元的可转债，当转股价值（平价）＞转债现价时，把可转债现转换成股票卖出后可以获得比直接以转债现价卖出更大的收益，这里就存在套利空间。投资者可以按照转债现价的价格在二级市场上买入100元面值的可转债，然后通过转换成股票后卖出，得到与转换价值相等金额的资金。投资者套利收益=转股价值-转债现价。
但是，当转股价值（平价）≤转债现价时，就不存在套利空间。
以洪涛转债（128013）为例，从证券交易行情软件可以查到：2018年9月10日收盘价为86.613元，其正股（0023259）价格为3.35元，当期转股价格为9.98元。用上述专业术语表述就是，洪涛转债的转债现价为86.613元，正股价为3.35元，转股价为9.98元，转股价值为（100/9.98）*3.35=33.57元。洪涛转债的转股价值远低于其转债现价，不存在套利空间。
如果不考虑交易费用，投资者以86.613元的价格就可以买到面值100元的洪涛转债可转债每天套利技巧，如果换股后卖出（换股后第二天才能卖），只能换成10.02股，卖股后所得资金（即转股价值）为33.57元，投资者净收益为-53.04元，不存在套利空间。在这种情况下，投资者不可能套利。即使因为某种原因买入该可转债，肯定也不会马上转股后卖出。
再提醒一下，为了便于理解，上面是以100元面值的可转债为例进行说明。其实，对于任何面值、任何金额的可转债，推理结论都是一样的。
二、转股溢价率
下面再来分析转股溢价率这个概念。
转股溢价率=（转债现价/转股价值-1)* 100%
如果单从字面上看，这个概念特别容易引起误解，好像说的是可转债转成股票后的溢价收益率。其实意思正好相反。它反映的是可转债目前在市场上的交易价格高出转股价值(平价)多大比例，即相对于其真实的转股价值（平价），可转债市场交易价格的溢价百分比有多大？个人认为，如果把这个公式叫做转债交易溢价率（相对于转股价值而言）可能更恰当一些。
如果转股溢价率大于零，说明可转债交易价格偏高，高出了其真实的转股价值（平价），如果转成股票就面临亏损；反之，如果转股溢价率小于零，就说明可转债交易价格偏低，买入可转债后转成股票卖出可以获利，存在套利空间。
因为可转债目前都在上海、深圳两个交易所挂牌交易，每秒钟都显示交易价格，投资者可以以当时的交易价格购买。
投资者买入可转债进行博弈的目的是为了获利。买入可转债之后，有两种方式可以进行博弈：（1）等待可转债价格上涨后直接挂牌卖出，目前可转债可以T+0交易；（2）转换成股票卖出获利。但根据目前交易规则，转股后第二个交易日才可以卖出。当然上述两种方式操作的实际结果还有可能出现亏损或持平。
三、可转债套利收益率及套利技巧
转股溢价率这个概念理解起来比较晦涩，极易引起误解。其实，它是从可转债交易的角度来判断可转债的价格是否偏高或者低估？偏离的幅度有多大？
还是以上面洪涛转债为例，截止2018年9月10日收盘可转债每天套利技巧，其转股溢价率=（86.613/33.57-1）* 100%=158%。这就是说，其转债现价86.613元已经严重高于转股价值33.57元，该可转债是以高出其转股价值158%的水平在交易。如果不及时下修转股价，就没有任何转股的价值，可转债的看涨期权价值几乎没有，“股性”全无，只有单纯的债权价值。
可是对于从事短期套利交易投资者而言，更为关心的是可转债套利空间有多大？收益有多少？所以，我们有必要从投资者套利的角度，对有关公式进行改造，提出可转债套利收益率这个新概念。
可转债套利收益率=（转股价值/ 转债现价-1)* 100%
根据这个公式，上述洪涛转债（128013）套利收益率=（33.57/86.613-1）* 100%=-61.2%，表明投资者如果以市价买入可转债后强行转股，将亏损61.2%。
在一个充分竞争的市场里，应该不存在长期持续的套利空间，所以在均衡的市场里，可转债套利收益小于或等于零。对上述情况进行公式推理如下：
一般情况下，可转债套利收益率≤0，
转股价值/转债现价≤1，转股价值（平价）≤转债现价，
则有（面值100元/转股价） * 正股价≤转债现价
正股价/转股价≤转债现价/100
而一般情况下，当正股价/当期转股价＜转股价下修的触发比（一般有90%、85%、80%三种门槛），就进入转股价下修观察区间，如果股价再持续低迷，可能就进一步进入转股价下修临界区域，资金比较紧张的上市公司可能就要被迫进行转股价下修的操作了。
因此，一般均衡市场不存在套利空间。如果转债现价持续低于90元，正股价格/当期转股价就持续小于90%，这个比例已经达到许多可转债公司转股价下修的触发比，不少公司就有可能启动转股价下修程序，从而下调转股价，提升可转债的内在价值，对可转债价格形成正面刺激，使可转债现价又涨回到90元以上。所以如果没有违约风险，根据前面几篇博文分析结论，上市公司有很大内动力促进债转股，其中最重要的工具就是转股价下修。
所以，一般可转债现价跌破90元是一个重要的预警指标。绝大多数上市公司可转债价格都不会持续低于90元，跌破90元的可转债如果不出现违约风险，就会有相当大的投资机会。当然因为有些发行可转债的上市公司在募集说明书公告的转股价下修的触发比是85%或80%，与之对应的转债现价预警指标相应就是85元或80元。
从另一方面看，只要不违约，以低于90元（85元或80元）价格买入可转债，即使不考虑看涨期权价值，而单纯从纯债券收益率来看，其到期收益率（YTM）也是相当可观的。
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